【Lynn写点週报】为何中芯国际选择从美国纽约证交所下市?

2020-06-12|浏览量:832|点赞:497
【Lynn写点週报】为何中芯国际选择从美国纽约证交所下市?

 2019 年 5 月 24 日,中芯国际向纽约证券交易所申请退市,计画注销在美上市交易的美国存託股和对应普通股,最后交易日订在 6 月 3 日,官方提出的下市理由是:「与全球交易量相比,中芯国际 ADS 交易量相对有限」还有「维持 ADS 在纽约证券交易所上市将带来较重的行政负担和较高的成本」。

中芯国际目前于香港交易所及纽约证交所两地上市,其中纽交所的 ADS 于 2004 年已经上市交易,迄今已于 15 年,如果进一步检视 ADS 的成交量,会发现近期中芯国际今年的平均交易量比过去五年差不多,从客观交易量判断,仅用交易量低落的理由太过牵强,那为什幺这次中芯国际选择下市呢? 有人认为一定跟华为被美国制裁事件及越演越烈的中美贸易战脱不了关係。

【Lynn写点週报】为何中芯国际选择从美国纽约证交所下市?
Sources: SCMP

中美贸易战随着中方的片面毁约,美国震怒之下,先前被中兴伊朗贸易事件牵连到的华为率先成为开刀的对象,不但禁止国内的半导体供应商出货给华为,还联合国际的相关半导体厂商与协会共同制裁华为,包含高通、英特尔、赛灵思、安谋等半导体核心企业,禁令期间必须停止对华为的供货与技术支援。

中芯国际身为中国最大的晶圆代工厂,华为旗下的海思半导体就是中芯国际的大客户,背后的股东包含大唐电信、中国华馨投资公司以及中国积体电路投资基金,这些资金均有色彩浓厚的官方背景,负责扶植中国半导体产业的自主发展,因此在中美贸易战趋于激烈的时间点向美国申请下市,难免启人疑窦── 市场普遍认为是中芯国际为了避免美国制裁,先主动在美国下市,专注于中国地区的发展,等于宣布锁国。

但这样的解释还是太过笼统与武断,一间交易逾 15 年的企业突然从纽交所下市,而且是用交易量过低的理由提出申请。中芯国际的下市举动确实容易引起联想,背后的风险考量值得好好探讨。

中芯国际是官方扶植的晶圆代工厂

对于半导体业界来说,中芯国际这个名字并不陌生,全名中芯国际积体电路製造有限公司,总部设于上海,它是中国官方扶植的晶圆代工厂,负责提供晶片设计客户积体电路晶片製造服务,代工範围包含 0.35 ­微米至 28 奈米的可量产成熟製程,是目前全球第五大的晶圆代工厂。

根据 2018 年的年报,原先中芯国际拥有 7 间晶圆厂,分别是 3 间 12 吋晶圆厂及 4 间 8 吋晶圆厂,其中有一间 2016 年收购的 LFoundry 8 吋厂位于义大利,主要用来生产车用相关晶片,但在今年 3 月底 LFoundry 已经卖给研发车用电源控制元件的江苏中科君芯科技,其余的 6 间晶圆厂全位于中国沿海,分布于北京、天津、上海及深圳。

为了追上台积电与三星的技术,甚至延揽了先前跳槽到三星的台积电老将梁孟松,为 14 奈米先进製程操刀以加速中芯的製程发展,官方已经表示 2019 年即将量产 14 奈米的产品线,中芯国际不但是中国最大的半导体晶圆代工厂,也是中国半导体自主化的指标企业。

虽然中芯国际的製程技术已经进展到 28 奈米,但目前良率还不足,主力营收仍来自 18 微米的中低阶製程,佔总收入约 39% ;以及 55/65 奈米的製程,佔 22% ;最先进的 28 奈米製程反而仅贡献 6% ,原因是产能与良率不足,无法大量接单,但中芯国际宣称 2019 年 28 奈米製程将进行量产,冲刺先进製程的营收比例。

从中芯国际历年的製程与产品线发展观察, 28 奈米製程花费了近 5 年才趋于稳定,因此要在 2019 年量产 14 奈米的产品机率不高,可能要等到 2021 年才有可能要达到合格的良率与产能── 台积电的技术整整领先中芯国际 5 年以上,现阶段中芯国际的代工订单仍以中低阶晶片代工製造为主。

中低阶的通讯与消费型应用电子晶片是营收主力

中芯国际 2018 年营收为 33.6 亿美元,年成长率 8.3%,但净利仅有 7,700 万美元,较 2017 年减少 60% ,获利衰退主因在于投注大量的研究支出发展 14 奈米的先进製程,营收分布主要来自中国与美国地区,比率分别达 59% 与 32% ,剩下的欧亚地区则为 9% 。

产品线结构则以通讯类别的产品占比最高,高达 41% ,第二大产品类别为消费型电子应用晶片比例为 34% ,车用与工控晶片则只有 8% ,佔比最低的处理器类晶片仅有 9% 。

很明显地,与台积电的先进製程导向不同,中芯国际的营收主力都是来自成熟的通讯与消费型电子应用晶片,像是 4G 数据机、 WiFi 、 NFC 与蓝芽晶片、电源管理、生物辨识感测器、微机电感测器、触控 IC 之类的产品,而非技术门槛较高的运算数位晶片── 高性能运算向来都是台积电的强项,华为的麒麟 980 与高通的骁龙 855 都是交由台积电代工。

半导体产业中,中芯国际身为被国家扶植的后进者,为了争取客户,代工价格相对便宜,最大的客户包含中国的华为海思与紫光集团,后者已经收购展讯及锐迪科,均为通讯领域的无厂晶片设计公司,也就是说中芯国际超过一半的客户来源都是中国境内的通讯晶片相关企业。

中国的半导体政策之下,这些相关公司多少都有官方背景,凭藉着广大的消费市场,半导体从设计、製造到上市销售均位于中国,形成封闭产业链循环,但中国尚未拥有一个完整的半导体供应链,仍需外部技术支援。

美国地区方面,高通、博通及德州仪器等等的晶片设计公司也是中芯国际的重要客户,他们利用中芯国际低廉的价格与闲置的产能生产中低阶的产品,比如高通的入门级行动处理器 Snapdragon 410 & 425 交给中芯代工以降低成本。

为何美国晶片设计公司把部分中低阶产品下单给中芯国际,而不是台湾的世界先进跟联电? 原因除了价格比较昂贵之外,过去两年这两家晶圆代工厂的产能利用率均趋近 100% ,根本不接毛利过低的产品。。

大客户华为海思被美国制裁,但纽约证交所上市企业须遵守美国法律

从中芯国际的资金来源、产品营收以及客户结构判断,可以发现中芯国际的营收来源以中低阶的「通讯晶片」与「消费型电子应用晶片」为主,且高度仰赖中国封闭半导体产业链的订单,自然与中国最大的通讯晶片设计商「华为海思」脱不了关係,过去为了扶植晶片製造业,华为海思一直都向中芯国际下了不少的订单,两家企业的合作向来十分紧密。

综合来看,中芯国际下市的主要原因有两个:第一个原因是大客户华为海思遭到制裁,接下来美国很可能会进一步限制美国企业与华为的合作,身为在美上市企业的中芯国际需要遵循当地法律,有可能被强制停止替海思代工,但在中国半导体的自主发展政策之下,中芯国际绝不可能接受这项禁令停止与华为的合作。

如果真的发生,中芯国际还是得要申请下市以摆脱美国政府的纠缠,届时可没有那幺简单脱身,向证交所申请退市会耗费一段不短的时间以确保投资人的权益,包含依照程序宣布下市、回购、注销股份等手续,大概需要数个月的时间,期间美国政府还能以「不遵守行政命令」或是「协助华为营运」等理由针对中芯国际进行制裁,为了避免夜长梦多,选择提前下市反而是安全的预防措施。

第二个原因是中芯国际的 ADS 对比香港的交易量真的不大,仅有 0.5% ,即使下市对中芯国际的资本流动性也没有太大的负面影响,中芯国际提出的交易量低落理由并没有错,综合上述两者的考量后,中芯国际从纽约证交所退市就是一项合理的选择了── 中芯国际仍有 32% 的营收来自美国,不能让美国政府找到藉口制裁,以免损失美国客户的订单。

中国态度强硬,砸钱加速半导体供应链发展

这次从纽交所撤退的举动暗示了中芯国际未来将持续与华为进行密切合作,更代表中国官方对于中美贸易战的强硬态度,华为的制裁事件透露出严重的警讯,促使中国积极发展自主的半导体供应链,推出一系列的减税政策扶植产业发展,例如减免晶片设计与半导体公司的税负,都在暗示中国这一次的贸易战中没有接受现有协议的打算。

无法接受美国所提出的市场开放要求的前提下,中国为避免国内的半导体供应链未来被全面断货,除了引进大量外援与技术转移外,也投入大量的资金发展自有供应链。

烧钱虽然能加速研发,但半导体链是极度技术与资本密集的产业,背后是几十年的时间去累积产业的聚落与试验:製程跟良率控管都是经验烧出来的昂贵品,急于砸钱加速发展的策略能有多少成效还难以确定。

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